（原标题：用后视镜再看一遍中国中免）

$中国中免(SH601888)$

今天周末，多讲两句。

中免的股价已经跌回了20年的起涨点。

让我们回到2020年初，重新审视一遍中免。

在2020年3月末，中免当时的市值是1400-1500亿，和现在差不多。

当时（2019）中免的归母净利润为46.3亿元，估值大概是31倍。

那31倍这个估值，是否合理？

这个问题无需狡辩，历史已经把答案写在纸上了。

显然，在中免的股价史上，31倍并不能称为高估，而是常态偏低。

那是什么因素支撑了这个看起来不便宜的估值？

我认为是净利润增速。

平均26.77%的扣非归母净利润增速，确实值得高看一眼。

那么，中免的股价和扣非归母净利润有关系吗？

通过观察那几年的历史数据，很明显可以看出来：

中免的市值始终随着扣非归母净利润的增长而波动上涨。

假设现在是20年初，我们想要为4年后的中免做一个估值推算。

我想大部分人会沿着下图中红色的增长曲线去给估值。

然而，2020年开始封控，迫使大量的海外消费回流。

深度受益的中免，其净利润的增长脱离了原有的趋势。

这当然值得稍微涨一点。

但，市场有时就是非理性的。

2020年的中免多头按照永远不会放开封控来为这个利好计价。

这显然是疯狂的，严重超买的股价为价值投资者带来了绝佳的结账时机。

于是，为A股带来价值投资理念的北向带头减持。

这一轮减持过程中，中免的股价达到了200元附近。

随后，持续强劲的免税消费数据也让北向在200元附近及上方没有减持。

直到23年春节，免税消费数据并没有像过去两年那样再次新高。

数据证明：封控放开之后，海外消费回流带来的免税消费增长已经成为了过去式。

显然，中免的净利润及增长将向原有的趋势回归。

而当时200元的股价，相对于原来的净利润增速而言，显然非常高估的。

于是，为A股带来价值投资理念的北向开始了第二次减持。

这就是中免过去10年的故事。

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过去的数据告诉我们，在2019年之前，中免的估值是稳定的。

未来的中免值多少钱合理，如果我用DCF模型来算，肯定会被喷。

所以我决定做两个假设。

第一个假设：

假如我在2020年3月，以1470亿的价格买下整个中免。以2019年的净资产和归母净利润为基准，按照25%的平均净利润增速来预期，我这笔投资需要多少年回本？

答案是8年。

市场认为，这笔投资8年回本是合理的。

现在，让我们站在当下，看向未来。

我们继续做第二个假设：

假如让我来以现在的市值（1470亿）买下中免，以2023年的净资产和归母净利润为基准，在未来中免能维持10%、20%、30%的净利润增速的情况下，这笔投资多少年可以回本。

答案分别是8年、6年和5年。

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通过上面的两次假设计算，结合北向的两次减持过程，我想读者朋友们已经充分的感受到了净利润增速对企业价值的影响。

从目前的股价来看，市场似乎在按照10%的归母净利润增速在为其定价。

为何这么说？

我们假设2019年之后，中免的归母净利润增速就是10%。那么到2023年，它的归母净利润应该是多少？

和23年报公布的67.1基本吻合。

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既然如此，我有一个灵魂拷问送给各位读者。

未来5-10年来看，中免的归母净利润增速按照10%来预期，是合理？低估？还是高估？

如果认为中国的高端消费已经见顶、且物价长期不会通胀，中免的归母净利润增速将会长期低于10%，请大胆做空，你肯定会赢。

如果认为中国的高端消费增速有限，中免的归母净利润增速大约就是10%，请保持观望，等待超跌的机会。

如果认为目前的消费降级像前几年的海外消费回流一样，是一过性的。中免未来的归母净利润增速将会重新回到20%，甚至更高。那么现在的中免，已经是远远低估了。

用钱投票吧，每个人都能挣到自己认知以内的钱。

同样，连本文这些都没有想过，就买入并赔钱的人，就是在赔自己认知以外的钱。

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因本文收录到专栏，所以披露以下信息：

截至本文发布时，本人持有中免实盘炒股杠杆开户，且仓位较重。未来72小时内，没有交易计划。